首台国产超声研发者汕头超声IPO：销售遇阻业绩持续下滑，却又高额分红不断

近日，汕头超声递交了创业板上市申请。银河证券是其保荐人和主承销商。此次，汕头超声拟募集资金3.11亿元，用于医学影像产品、工业无损检测系统、便携式DR系统的研发、产业化及市场建设。

汕头超声主要从事医学影像设备和工业无损检测设备的研发、生产和销售。其前身是汕头超声波电子仪器厂原厂，成立于1982年，后改为独立单位，至今仍为国有企业。

汕头超声是中国超声诊断设备国产化的先驱。1983年，研制出国内第一台批量生产的超声影像诊断仪CTS-18，被誉为“中国b超”。1997年，汕头超声成功收购美国ATL公司的彩超技术和生产线，率先生产彩超。2008年，汕头超声成功研制出实时三维(4D)容积探头，填补了国内空白。

需要注意的是，原医疗保健董事长姚进忠已于2002年从汕头超声退休。2004年，大熊猫开开医疗推出了中国第一台便携式彩超SSI-1000。2017年，医疗服务开放登陆二级市场，而与此同时，汕头超声似乎也在慢慢落后于同行。

按照股权结构，汕头超声只有三个股东，分别是超声资管、汕头国资委和德福基金。超声波资管持有汕头超声波60.38%的股权，为公司控股股东。其中，李是汕头超声的实际控制人。同时，超声波资管也是汕头超声波的员工持股平台。德福基金是2020年汕头超声国企改制时引入的。

汕头超声虽然在超声仪器国产化方面历史悠久，但在业绩增长方面的表现却不尽如人意。招股书显示，近年来汕头超声的营业收入和扣非净利润不断下降，其中营业收入从2019年的3.36亿元下降到2021年的2.84亿元，扣非净利润从2019年的9652.73万元下降到2021年的7087.99万元。

汕头超声解释称，2020年收入下降主要是由于疫情对医疗机构等终端客户的正常经营造成影响。

招股书还显示，2021年汕头超声收入下降，主要原因是疫情得到控制后，以公立二、三级医院扩建为主导的新型医疗基础设施的实施，而汕头超声原有的终端客户中民营医疗机构和公立乡镇级医疗机构占比较大，导致医用超声产品销量下降。

从产品结构来看，目前汕头超声的产品结构比较单一，主要收入和利润来自超声产品。招股书显示，2019年至2022年上半年，超声波设备收入占主营业务收入的比重分别为94.77%、87.45%、88.58%和88.65%。其中，主要是医用超声产品。以2021年为例，汕头超声医疗超声设备实现收入1.75亿元，占总收入的62.53%，工业超声设备实现收入4120.61万元，占总收入的14.74%。

此外，汕头超声的医学超声产品包括彩超和黑白超声，其中黑白超声占比超过10%。以2022年上半年为例，招股书显示，彩色多普勒超声销量为877台，销售收入为7090.14万元；黑白超售842套，销售收入1065.17万元。

虽然从临床应用和产品性价比来看，黑白超产品在未来仍会有一定的市场，但从长远来看，黑白超产品将逐渐被彩超产品所取代，汕头超声可能存在黑白超收入逐渐下降导致收入下降的风险。

2019年至2022年上半年，汕头超声主营业务毛利率分别为69.17%、64.62%、66.87%、66.67%，呈逐年下降趋势。招股书显示，汕头超声波的毛利率对产品售价、原材料采购成本等因素较为敏感。报告期内，如果汕头超声主要产品价格下降1%，主营业务毛利率下降0.31%-0.36%，如果主要原材料价格上升1%，主营业务毛利率下降0.24%-0.27%。

但需要注意的是，汕头超声的产能利用率下降了一半。招股书显示，医用超声主机产能利用率由2019年的90.63%下降至2021年的58.41%；医用超声换能器从2019年的95.81%下降到2021年的36.12%；x光设备从2019年的65%下降到2021年的62%。

2022年上半年，医用超声主机产能利用率为78.74%，医用超声换能器产能利用率为45.90%，X射线设备产能利用率为98.33%。虽然2022年上半年汕头市超声产能利用率有所回升，但仍未恢复到疫情前水平。需要注意的是，2021年上半年产能利用率的提升是在产量再次减半后实现的。

此外，汕头超声的医用超声设备销售单价分别为5.28万元/台、5万元/台、4.37万元/台，销售数量分别为4472台、4108台、3997台，也呈持续下降趋势。汕头超声表示，2021年彩色多普勒超声和黑白超销销售比例发生变化，导致医用超声产品整体销售单价下降；2022年上半年，彩色多普勒超声销售占比上升，导致医用超声设备销售单价略有上升。因此，汕头超声已面临下游客户需求下降、行业竞争加剧导致汕头超声产品价格下降，进而导致毛利率下降的风险。

超声波新产品在汕头的推广也遇到了障碍。虽然汕头超声波的优势是其综合生产线可以很容易的横向延伸。比如汕头超声拓展的全容积乳腺超声成像系统，就是近年来女性两癌筛查市场的崛起。但近年来，汕头超声重点在二、三级医院推广全容积乳腺超声成像系统，但目前只有上海、重庆、江苏等省市完成了该产品的检查费用制定，国内大部分省市没有相关标准，导致汕头超声推广缓慢。

此外，招股书还显示，汕头超声的存货周转率较低。2019年至2022年上半年，整体库存周转次数分别为0.51、0.66、0.72、0.33。如果汕头超声不能及时满足业务规模扩大带来的资金需求，较低的存货周转率将影响汕头超声的整体资金运作效率。另外，如果IPO成功，汕头超声如何消化这些产能还有待观察。

需要注意的是，在上述产品销量持续下滑的情况下，汕头超声每年都有高额分红。招股书显示，2019年至2021年，汕头超声现金分红分别为1.43亿元、1.06亿元、5922.65万元，合计3.09亿元。此外，2022年上半年，汕头超声已分红3532万元。

此外，2019-2021年，汕头超声的离职率分别为2.56、2.7、3.53，同行业可比公司迈瑞医疗、大熊猫开开医疗、万东医疗的平均值分别为5.43、4.06、4.5；速动比率分别为1.6、2.02和2.65，同行业迈瑞医疗、大熊猫开开医疗和万东医疗的平均值分别为4.84、3.52和3.8。上述两项指标远低于同行公司，汕头超声企业短期偿债能力较弱。但2019年至2022年上半年，汕头超声的资产负债率分别为33.27%、32.19%、25.42%、22.11%。报告期内，汕头超声无有息债务，资产负债率较低。

此外，招股书显示，2019年至2022年上半年，汕头超声净利润总额为2.58亿元。也就是说，汕头超声不仅把报告期赚的钱全部给了股东，还贴出了5000万左右。另外，如果汕头超声前三年没有派发这么大数额的分红，其大部分现金分红已经覆盖了本次IPO募集的资金。